债券也有"不可能三角"?15年老将发声!

债券也有"不可能三角"?15年老将发声!

发布日期:2024-03-08 10:05    点击次数:56

(原标题:债券也有"不可能三角"?15年老将发声!)

银华基金稳健投资团队负责人、基金经理 阚磊

市场波动加剧叠加理财替代等多重因素,债券基金等固收类产品,近年来持续受到资金追逐。

上百亿规模的存量产品自不必说,就是新发基金也频繁出现规模达80亿的爆款产品。但由于理财替代和资产配置等多维诉求,债券投资会对基金经理提出更高要求。

银华基金稳健投资团队负责人、基金经理阚磊在近日接受券商中国记者专访时说到,债券投资同样存在“不可能三角”,需要在收益率、波动率和流动性之间取舍。不仅如此,随着资管新规净值化要求的提升,净值化估值在波动率方面也提出更高要求。因此他认为,债券投资应在兼顾收益率、波动率和流动性基础上,输出有一定市场容量、回撤可控的产品,为投资者提供定位清晰的产品选择。

基于多年经验积累,阚磊表示他会进一步细化框架,加入久期、杠杆、衍生工具(如国债期货)等维度指标,通过逐渐引入量化模型等辅助方法,捕捉2024年债券行情。他认为“政策积极发力,经济曲折修复”将是2024年的趋势主线,债市在经济曲折修复、未来仍有降息空间、机构行为“大行缺负债、小行缺资产”特征的带动之下,中期利率仍趋于下行,短期利空因素带来的调整压力或提供买入机会。

近15年经历炼就“自上而下”框架

阚磊是一名具有近15年证券从业经验的市场老将,他于2023年2月加入银华基金之前,曾有过保险资管和公募基金履历,分别任职于中国人寿资管、兴业基金、国寿安保基金等机构。

据阚磊介绍,他于2009年毕业后直接进入中国人寿资管,是该公司第一批应届生。“当时,我分到了固定收益部,我在这里不仅做过一二级债券业务,还做过存款、非标等相关固收业务。”

2015年,阚磊加盟了兴业基金,主要从事大类资产配置、FOF、固定收益业务。2018年,阚磊重回中国人寿系,去了中国人寿旗下的国寿安保基金做债券投资,管理产品涵盖到了中短债基金、中长债基金、一级债基、偏债混基金等各类固收产品。

2023年2月,阚磊加入银华基金,目前担任银华基金固定收益及资产配置部基金经理,在管产品有6只,根据2023年基金四季报,总规模约为107亿元。于2024年2月26日开始发行的银华晶鑫债券基金,是阚磊所在团队管理的第9只基金。

阚磊直言,正是这些经历让他建立起了完整的债券投资框架。以个券基本面分析为例,他说道,“自上而下”框架包括三部分:一是宏观背景因素分析,涉及到经济基本面、市场流动性、资金供需关系等;二是中观产业趋势,包括利差比较、曲线形态、曲线结构等;最后才是微观方面个券的比价和一二级市场联动等方面。

“随着市场持续发展,我会进一步细化框架,会加入久期、杠杆、衍生工具(如国债期货)等维度指标,并通过两个路径来实现:一是把整套框架做成自动更新的图表、模型,通过直观的判断、分位数判断、百分比判断来实现分析。二是逐渐引入量化模型,尤其是一些量化模型对宏观指标的计算,宏观和债券定价方面的模型。”阚磊说。

不会为迎合回撤过度摆布组合久期

当然,投研框架仅仅是债券投资的必要基础。在阚磊看来,优秀的债券投资不仅要熟悉投资端,也要掌握市场理财需求,通过调和债券产品供给两端,输出“投资者真正想要”的产品。从这点来看,阚磊有着浓浓的产品思维,他既是一名优秀的基金经理,也是一名洞察投资者需求的产品经理。

“我从2019年开始管理中短债基金,最大的心得体会是尊重常识。”阚磊表示,债券投资需要在收益率、波动率和流动性之间取舍,就像“鱼和熊掌不可兼得”一样,正常的债券市场环境下,不存在一款收益率又高、回撤又小、流动性又好的中短债或者短债基金。并且,随着资管新规净值化要求的提升,净值化估值在波动率方面对基金管理人提出更高要求,债券产品供给需要在收益率、波动率和流动性方面有所兼顾,为投资者提供定位清晰的产品选择。

基于此,阚磊提出债券投资应在兼顾收益率、波动率和流动性基础上,输出有一定市场容量、回撤可控的基金产品。这是目前他团队管理的短债和中短债基金的产品定位。

阚磊具体分析道,所谓有一定市场容量,产品的规模和体量既能承接有一定体量投资人的日常进出,也能满足渠道零散资金的投资诉求。为实现这样的目的,整体债券重点关注中高等级信用债和利率债,仅在部分时段进行信用下沉,保持组合良好的流动性。中高等级信用债关注骑乘收益,以期限利差换取等级利差。在中高等级信用债与利率债之间进行动态比价,在收益率低点,一定比例的利率债或可以增强组合流动性。在中高等级信用债品种之间进行动态比价,坚持做到每日观察、调整组合持仓。部分仓位的短券坚持持有到期,以应对不可预料的突发赎回。

而要做到回撤可控,阚磊认为要在产品收益率、波动率和流动性三方面综合考虑情况下,尽量减小回撤。但不会为了一味的迎合回撤而不恰当地摆布组合久期和杠杆,同时不过度强调择时,力争使客户获得较好的持有体验。“我们追求的是整体回撤可控,是收益和回撤兼顾后的结果。”在控制回撤的基础上,会进一步去充分获取期限利差和等级利差,获取票息和骑乘收益。

2024年债市有望重新走强

谈及2024年债券行情预判时,阚磊直言“政策积极发力,经济曲折修复”将是2024年的趋势主线。

“2023年下半年以来,一揽子稳增长政策先后推进,尤其是调增赤字明确传达了中央加杠杆的态度,预计2024年财政政策将转向更为积极。不过,政策效果仍待观察,地产供需负反馈压力仍在,市场主体信心和预期依然偏弱,经济内生动力不足的情形未得到根本扭转,2024年经济更可能是曲折修复。”阚磊表示。

阚磊认为,2024年债市在经济曲折修复、未来仍有降息空间、机构行为“大行缺负债、小行缺资产”特征的带动之下,中期利率仍趋于下行,短期利空因素带来的调整压力或提供买入机会。阚磊具体给出以下三方面特征:

一是尽管政策发力稳增长的意愿开始加强,但政策效果仍待观察,经济内生动力不足的情形尚未得到根本扭转,2024年经济更可能是曲折修复,基本面仍给债市带来一定机会;

二是当前通胀偏弱、实际利率偏高,决策层对货币政策宽松的定调要求未变,未来仍有进一步降息的空间和可能,同时目前银行净息差处于历史低位,存款利率新一轮调降仍然可期;

三是化解债务和信贷资源的错配使得2024年机构行为或将呈现较为明显的“大行缺负债、小行缺资产”的特征,以农商行为代表的配置型机构仍有较大的债券配置压力,债市需求仍较为利好。因此中期来看,利率仍趋于下行,但波动或加大,需在波动中把握机会。目前多数品种特别是其中短端绝对收益率已调整至较高水平,配置价值凸显,短期的调整压力反而提供了更加充分的买入机会,后续随着前期的利空因素逐渐缓和,债券市场仍将重新走强。

在具体品种方面,阚磊重点分析了中短债基金。他表示,中短债基金风险收益特征介于货币基金和普通债券型基金之间,适合闲钱投资。相比货币基金、超短债基金、短债基金,中短债基金投资范围明显拓宽,策略更加丰富。

Wind数据显示,2018年至2023年期间,短期和中长期纯债基金指数历年均实现正收益,相比之下股票基金指数则呈现出大幅波动。比如,2019年股票基金指数大涨47.03%,短期和中长期纯债基金指数分别微涨3.49%和4.33%;而在2023年股票型基金下跌11.68%,短期和中长期纯债基金指数依然实现上涨,涨幅分别为3.27%和3.61%。

责编:罗晓霞

校对:苏焕文



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